随着AI领域(yu)的发展逐渐进入深水区(qu)，市场关注的焦点从(cong)最初的技(ji)术热(re)度追捧，到如今更加(jia)理性和全面的评估。
天风国际近日发布了对百融云的首次覆盖报告，并给予(yu)了"买入"评级，显示出对公司未来(lai)发展的信心。在报告中，天风国际为百融云设定了15.50港币的目(mu)标价，这一价格与7月5日的收盘价相比(bi)，有(you)着超过70%的溢价空间。
事实上，自(zi)百融云发布2023年年报以来(lai)，众多机构纷纷发布买入报告，这不(bu)仅彰显了它们对百融云价值的认可(ke)，更体现了对百融云未来(lai)增长潜力的乐观(guan)预(yu)期。
一、市场关注点转向，落(luo)地成关键
由于(yu)一系列复杂因素，OpenAI决定不(bu)再向中国市场提供API服务。这一决定对于(yu)那些依赖于(yu)OpenAI技(ji)术或API服务构建产品的中国本土“套壳”公司来(lai)说，无疑是一次严(yan)峻的挑战。然而，业内人士普遍认为，OpenAI的这一限制措施，将促使国内市场加(jia)速淘汰依赖性产品，并激励国内大型AI模型公司加(jia)快自(zi)主创新的步伐，从(cong)而推(tui)动国产AI技(ji)术的飞跃发展和创新突破。
与此同(tong)时，基础大模型领域(yu)的价格战愈演愈烈，行业迎来(lai)了前所(suo)未有(you)的“厘价格时代”。阿里巴巴推(tui)出的通(tong)义千问GPT-4级主力模型Qwen-Long，在这场价格战中实施了激进的降价策略，其(qi)API输入价格从(cong)0.02元/千tokens大幅降至0.0005元/千tokens，降幅高达97%。预(yu)计随着价格战的持(chi)续(xu)，更多基础大模型将加(jia)入竞争，推(tui)动基础大模型服务向“平民化”转变，进一步降低技(ji)术应用门(men)槛。这一趋势对于(yu)那些缺乏自(zi)主研发能力、仅简单应用大厂模型的“套壳”公司来(lai)说，其(qi)市场价值将面临显著(zhu)缩水。
随着发展环境的变化，市场的关注点也在发生微妙的转变。投资者不(bu)仅期待AI公司展现出强大的技(ji)术实力和创新能力，更希(xi)望(wang)看到它们在商业应用和市场扩张上取得(de)实质性进展，同(tong)时在宏(hong)观(guan)经济和行业环境变化中展现出良好的风险管理和稳健(jian)的业绩增长。
在这样的背景下，“PPT公司”——那些仅依靠(kao)华丽宣传和表(biao)面文章来(lai)掩盖自(zi)身(shen)缺乏实质性竞争优势和业务进展的公司，将越来(lai)越难以在市场上立足。市场越来(lai)越倾向于(yu)关注那些能够提供实际业务运营数据和财务数据的公司，这些数据的说服力远超精美的PPT演示文稿。企业的成长性和中期业绩风险已成为当前市场越来(lai)越关注的议题之一。各(ge)大机构对短期业绩风险的预(yu)测虽不(bu)尽相同(tong)，但普遍对具有(you)良好成长潜力的标的表(biao)现出浓厚兴趣。例如，国元国际在研报中建议关注AIGC技(ji)术落(luo)地及(ji)算(suan)力相关标的及(ji)部分业绩预(yu)期较好的标的。东方证券研究所(suo)则强调(diao)了对国产大模型超预(yu)期表(biao)现和算(suan)力高景气度的关注。
这种(zhong)市场趋势可(ke)能是导致多家大行增加(jia)对百融云关注度的原因之一。百融云的财务数据勾勒出了一家在AI科技(ji)服务领域(yu)具有(you)强劲成长潜力的公司形象。天风国际在研报中指出，百融云已展现出客户黏性和可(ke)持(chi)续(xu)盈利(li)能力。华西证券认为，百融云是AI+垂直应用领域(yu)的优质标的，其(qi)AIGC技(ji)术落(luo)地速度在行业中处于(yu)领先地位。海通(tong)国际则强调(diao)了百融云盈利(li)能力的持(chi)续(xu)释放。
根据百融云2023年年报，公司实现营业收入26.81亿元人民币，同(tong)比(bi)增长31%，展现出强劲的增长势头。归母净利(li)润达到3.40亿元人民币，同(tong)比(bi)增长42.1%，远超市场预(yu)期。报告期内，公司的毛利(li)率提升至73%，以及(ji)经调(diao)整净利(li)率增长至14%；公司人效提升至198万元，领先于(yu)行业。这些数据充分证明了百融云在AI科技(ji)领域(yu)的竞争力和成长性。
二(er)、大行称(cheng)其(qi)商业模式具极高独特性
国泰君安研究所(suo)分析公司成长驱动因素时指出，公司业绩高增得(de)益于(yu)BaaS 业务资产交易规模提升和MaaS业务单客户收入提升。
作(zuo)为公司压舱石的MaaS（模型即服务）业务长期以来(lai)展现出了强劲的稳定性，2023年全年营收达到8.91亿元人民币，与上一年相比(bi)增长了17.3%。这一增长主要得(de)益于(yu)公司核心客户群的扩大以及(ji)每位客户平均收入的提高。报告期末，核心客户数量较去年同(tong)期的187家增长至213家，核心客户的平均收入增至350万元人民币。此外，MaaS业务的核心客户留存率接近完美，达到了99%。
与此同(tong)时，BaaS（业务即服务）业务继续(xu)承担公司增长的新引擎，表(biao)现尤为出色——BaaS全年营收为17.90亿元，年增长率为38%。特别是BaaS金融行业云业务，营收同(tong)比(bi)增长率达59%，促成的资产交易规模接近翻倍。
百融云创新的MaaS+BaaS服务模式，正是推(tui)动AIGC快速落(luo)地实施的关键因素。MaaS业务主要基于(yu)决策式AI输出，通(tong)过标准化产品和轻资产运营模式，为用户提供高度精准的评估类(lei)和用户画(hua)像类(lei)产品，满足信贷、保险和财富管理等领域(yu)的多样化需求。该模式不(bu)仅实现了高毛利(li)率，还为公司带(dai)来(lai)了稳定的现金流和丰厚的利(li)润。而BaaS业务则依托百融云自(zi)主研发的AI智能语(yu)音机器人Voice GPT等AI智能工具，以极低的成本承接了传统呼叫(jiao)中心的外呼需求，为客户提供从(cong)用户分析到营销策略执行再到动态监测的一站式解决方案。
此外，百融云的收费模式也充分体现了其(qi)技(ji)术创新的价值。MaaS业务按照调(diao)用量收费，BaaS业务则采用“先服务后分成”的模式收取纯技(ji)术服务费。这种(zhong)双轮驱动的商业模式不(bu)仅为百融云带(dai)来(lai)了稳定的现金流和丰厚的利(li)润，也为客户提供了灵活、高效的服务体验。安信国际对此给予(yu)了高度评价，认为“这一模式展现了极高的市场适应性和独特性”。
百融云正是依托MaaS+BaaS的服务模式，通(tong)过云+本地化部署为金融等行业提供全流程的数智化服务。这一商业模式在实际应用中取得(de)了显著(zhu)成效，使百融云得(de)以广泛服务于(yu)各(ge)类(lei)金融机构和企业客户。据悉，公司目(mu)前已累计服务机构客户超过7000家，覆盖了绝大部分国有(you)银行和股(gu)份制银行、上千家城农商银行、保险公司等金融机构以及(ji)各(ge)类(lei)垂直企业客户。2023年，公司的客户留存率达到了99%，客户满意度高达97%，建立了稳固的客户基础。
在取得(de)现有(you)成就的基础上，百融云不(bu)断追求技(ji)术创新，以创新驱动成长。公司紧跟技(ji)术发展的步伐，成功发布了BR-LLM基座模型和BR-Coder智能代码(ma)生成助手，极大压缩了生成式模型的训练(lian)、迭代和推(tui)理成本。此外，公司自(zi)研的ORCA-AutoML自(zi)动学(xue)习(xi)工具显著(zhu)提升了数据分析岗位的建模效率，员工与机器Copilot助手的协(xie)同(tong)工作(zuo)进一步探索了AI在更多业务场景的应用。这些技(ji)术成果不(bu)仅提高了公司内部的运营效率，还为客户提供了更加(jia)高效、智能的金融服务解决方案。
随着AI实力的不(bu)断发展和应用场景的持(chi)续(xu)拓展，百融云有(you)望(wang)在更多垂直领域(yu)实现技(ji)术突破和商业变现。
三(san)、投资价值角度看：低估值高现金
百融云当前估值处于(yu)低位，而其(qi)现金储(chu)备颇(po)为充裕，这对投资者而言无疑是有(you)吸引力。
值得(de)注意的是，在AI行业中实现盈利(li)的公司实为少数。鉴于(yu)百融云已成功实现盈利(li)，并保持(chi)了稳定且较快的增长态势，多个大行采用了PE估值法。具体而言，兴业证券预(yu)计百融云在2024-2026年的每股(gu)收益（EPS）将分别达到0.81元、1.14元、1.28元，对应2024年7月5日收盘价的PE分别为11.1x、7.9x、7.0x。海通(tong)国际的预(yu)测EPS将分别为0.77元、0.91元、1.07元，对应的PE分别为11.7x、9.9x、8.4x；太平洋证券EPS将分别达到0.87元、1.10元、1.24元，对应的PE则分别为10.3x、8.2x、7.3x。
熟悉科技(ji)股(gu)的投资者应该都会有(you)一定的直觉(jue)，低于(yu)20的PE估值无疑是较有(you)吸引力的价位，尤其(qi)是当考虑到2024年的PE仅为10出头时。天风证券进一步对公司可(ke)比(bi)公司进行了研究，并考虑到公司业务属性后，选取了可(ke)比(bi)公司2024年的平均PE为23.33作(zuo)为参考。这凸显出百融云估值与可(ke)比(bi)公司之间的差(cha)距较大，说明估值存在较大的提升空间。
此外，百融云充裕的现金储(chu)备进一步增强了其(qi)抵御市场波动的能力和投资潜力。根据公司公告，截至2023年底，公司的现金、现金等价物(wu)及(ji)类(lei)似金融资产已达到40.32亿元人民币，而其(qi)市值仅为44.15亿港元。
值得(de)一提的是，百融云还通(tong)过持(chi)续(xu)的股(gu)份回购计划向市场传递了其(qi)对未来(lai)发展充满信心的积极信号。自(zi)上市以来(lai)，公司已累计回购了大量股(gu)份。例如，在2023年，公司回购股(gu)份总额高达2.2亿港元。而进入2024年，公司的回购力度将进一步加(jia)大，此前已宣布在未来(lai)12个月内将继续(xu)回购不(bu)超过2.5亿港元的股(gu)份。这些回购行为无疑有(you)望(wang)进一步提升市场对公司价值的认可(ke)。
各(ge)大行纷纷给予(yu)了百融云“增持(chi)”或“买入”的评级，并给出了相应的目(mu)标价。具体而言，国泰君安给出的目(mu)标价为17.02港元；天风证券为15.50港元；安信国际为15.6港元；海通(tong)国际为20.82港元；华泰证券则为18.50港元；中金公司为18.96港元。这些目(mu)标价的平均数为17.73港元，相较于(yu)7月5日8.99港元的收盘价而言，预(yu)示着接近一倍的上涨空间！
众所(suo)周知，低估值往往意味着市场对公司价值的认知尚未充分反映其(qi)真实潜力。因此，低估值不(bu)仅提供了较高的安全边际，也是捕捉长期投资机会的关键考虑因素。各(ge)大行预(yu)测百融云在未来(lai)几年将继续(xu)保持(chi)稳定的营收和利(li)润增长，随着公司业绩的逐步释放，有(you)望(wang)为投资者带(dai)来(lai)超额收益。