汽车界出海混得最香的，竟然不是比亚迪？！
去年，价格战的声音弥漫了整(zheng)个汽车界，当乘用车市(shi)场为了一点份额抢得你死我活的时候，商用车领域才开始从疫情这几年的低谷中恢复，出海为国内车企带来了可以想象(xiang)的增长空间。
而有这么一家车企，专门绕开往死里卷的轿车，扎根(gen)在(zai)客车领域闷声发(fa)大(da)财，没想到竟然还做到了常年保持着30%以上的市(shi)占率。去年在(zai)国内旅(lu)游恢复+出口需求增长的双重催化(hua)下，还迎来了近几年最大(da)的业绩增量(liang)。
它就(jiu)是本文要介绍(shao)的宇通客车。
也许(xu)是被新能源汽车卷怕了，外资对市(shi)占率稳定提升、去年销量(liang)表现强势的宇通青睐有加，近两年的持股比例由不到2%增加至17.26%，最多时接近20%。
或许(xu)是外资猛(meng)抄(chao)底，宇通这两年累计飙涨(zhang)了接近3倍，秒杀几乎所(suo)有那些聚光灯下的各种新旧势力。
而且在(zai)回馈股东方面宇通也非常大(da)方，过去五(wu)年，其平均股利支付比率达到197.6%，相当于两倍当年利润的规(gui)模(mo)在(zai)发(fa)钱，完全(quan)打破(po)我们(men)对于汽车股的认知。
如此(ci)一个大(da)牛股，很多人都看走眼了。所(suo)以这是一个值(zhi)得好好研究的样本（注(zhu)：当前该(gai)股涨(zhang)幅已太高，本文不作推荐，仅是想探究其业绩大(da)增背(bei)后的逻辑）。
01
2023年，宇通客车实现营业收入270.42亿元，同比增长24.05%；归母(mu)净利润取得18.17亿元，同比增长139.36%；今年一季度，实现营收66.16亿，同比增长85.01%，净利润6.57亿元，同比增长445.09%。其中，海外营业收入超104亿元，同比增长85.98%，都创下近几年最好的表现。
客车出海销量(liang)的提升，是宇通去年业绩增长的一大(da)支柱。这里面，既有客车行业整(zheng)体(ti)出口量(liang)在(zai)增长的背(bei)景，宇通凭借着充分的渠道布局(ju)拔得出海份额头筹，作为唯一一家出口市(shi)占率超过20%的客车企业，与二、三名拉开了差距。
2023年，宇通产销量(liang)分别为3.72万辆和3.65万辆，分别同比增长25.56%和20.93%；今年一季度产销继续放量(liang)，分别增长68.5%、增长74.16%。
从客车行业整(zheng)体(ti)来看，疫情后一直处于饱和态(tai)势，所(suo)以宇通的业绩增长主(zhu)要靠(kao)的是市(shi)占率的提升。
国内方面，根(gen)据汽车总站网，大(da)中型客车累计销售9.45万辆，在(zai)近6年处于较低水平，连续三年低于10万辆，同比只呈现2.2%的小幅度增长。
影响市(shi)场最大(da)的因(yin)素在(zai)于新能源客车市(shi)场的缩水。
先前延续了13年的新能源汽车购置补(bu)贴在(zai)去年正(zheng)式取消了，2022年一定程度透支了需求，导致去年大(da)中型新能源客车销量(liang)净少了2万辆，同比下滑36%。但同时旅(lu)行出游活动的恢复刺(ci)激(ji)了长途客车的需求，燃(ran)油客车刚好填补(bu)了这个空缺。
大(da)中型客车赛道是宇通的优势领域，去年公司在(zai)大(da)中型客车总体(ti)市(shi)场占有率36.13%,同比提升7.95个百分点，公司将这个优势延续到了海外。
去年，中国客车企业的出海表现十分亮眼，并且延续到了今年。
2023年全(quan)年，我国客车出口量(liang)为43515辆，同比增长41.25%，创下历史新高。受疫情影响，客车出口量(liang)从2019年2.27万辆下滑后再度回升，这个增速超过了全(quan)球客车产量(liang)，意味着中国出海客车市(shi)占率的提升。
当前中国客车主(zhu)要出口地区是亚非拉以及欧洲(zhou)地区，随着一带一路政策拉动需求恢复、欧美发(fa)达国家客车电动化(hua)转型，再叠加目前我国客车企业出口主(zhu)要集(ji)中于非拉等欠发(fa)达地区，仍有较多的空白市(shi)场尚未开拓，海外市(shi)场具(ju)备(bei)较大(da)的潜力。
宇通在(zai)各类产品中拔得头筹，以10165辆（+78.87%），23.36%的市(shi)占率第一，厦门金旅(lu)/厦门金龙份额第二第三（15.96%、15.23%）。
今年1-4月(yue)份，我国大(da)、中、轻型客车共计出口16396辆，同比增长39.68%。宇通、中通及金龙分列客车出口前三，市(shi)占率分别为21.55%、13.83%、12.33%。
02
中信三级客车行业中7家上市(shi)企业，剔除(chu)已经ST的曙光和亚星(xing)，还剩下宇通/中通/金龙/金杯/安凯五(wu)家客车企业。当然，比亚迪也有很大(da)的客车业务，没有收录在(zai)这名单(dan)。
去年营收超过百亿的，只有宇通和金龙汽车。营收平均增速1.4%，增速最高的是安凯客车（44.25%）；归母(mu)净利润超过10个亿的，只有宇通一家（18.17亿），行业利润增速18%，主(zhu)要靠(kao)宇通来支撑。
ROE上，宇通与其他企业的差距明显，但除(chu)了营收不到1/5的金杯汽车，其他基(ji)本不在(zai)一个层次。
可以认为，整(zheng)个行业在(zai)几乎不增长，只赚一点薄利的情况下，宇通的增长质量(liang)几乎是断档的存在(zai)，销量(liang)和份额去年继续提升，与其他企业拉出一条鸿沟。
同样是客车行业摸爬滚打多年的老兵(bing)，宇通和其他车企，如中通、金龙在(zai)市(shi)值(zhi)和盈利能力上根(gen)本不在(zai)一个量(liang)级，为何(he)会造成如此(ci)大(da)的差异？
去年整(zheng)个行业受内需恢复+外需周期反转驱动，而外资又(you)为何(he)独独相中这只龙头股？
首先，客车行业经过了二十余年风雨，格局(ju)上极为稳定，宇通市(shi)占率基(ji)本维持30%以上，整(zheng)个行业集(ji)中度去年仍在(zai)提升，前五(wu)家客车企业合计69.19%，相比2022提高了7.92个百分点，其中仅宇通的市(shi)占率就(jiu)提高了7.7%，可以说前五(wu)家的增量(liang)基(ji)本与之相当。
本轮出口推动的客车新周期，宇通赢得更多。在(zai)去年12708台出口增量(liang)中，宇通约占1/3的份额。相比国内，海外更高的单(dan)车收入对公司收入增长做出了更大(da)的贡献。
核心优势在(zai)于，宇通在(zai)出海方面有比较久的渠道经验和产品积淀(dian)。公司2002年实现了首次客车出口，是国内车企最早(zao)的一批。海外布局(ju)逐步从亚非拉等新兴市(shi)场，扩张至欧美汽车工(gong)业发(fa)达的区域。
客车出海，并不仅仅是把车卖出去那么简单(dan)，售后维护才是更关键的一环。
据说，当时在(zai)考察巴(ba)西、韩国、欧洲(zhou)等国家的客车企业之后，古巴(ba)选(xuan)定宇通来进口公交车，为适应古巴(ba)湿(shi)热的气候，宇通使用先进涂装技术来加强车辆防腐。
2005年宇通向古巴(ba)交付1030辆客车，后续建立了包括一个全(quan)散件(jian)组装工(gong)厂，2 个大(da)型维修中心和14个服务站，并配备(bei)流动服务车，随时为故障车辆进行检(jian)修服务。
截至 22 年底，宇通在(zai)海外市(shi)场拥(yong)有260余家授权服务站或服务公司，330余个授权服务网点，覆盖海外全(quan)部目标市(shi)场。在(zai)这样完善的渠道服务体(ti)系之下，宇通才能将出口客车从公交车拓宽至长途客运、校车等品类。
在(zai)规(gui)模(mo)效益下，宇通客车出口呈现出了高增长、高单(dan)价、高盈利的特点，毛利率领先于同行。
其次，在(zai)产品和产能布局(ju)上，因(yin)为实现了经营现金流闭环和实现利润，宇通在(zai)研发(fa)的投入也是比较大(da)方的，常年保持15个亿以上的研发(fa)投入，不断迭代衍生新品，产品谱系几乎覆盖不同使用场景的客车品类。
14-17年，新能源公交客车技术先发(fa)优势助(zhu)宇通占得头筹，股价历经了一轮主(zhu)升行情，但从16年后新能源补(bu)贴开始退(tui)坡，客车行业收入见顶，2017年宇通营收出现20年来首次业绩下滑，之后股价吐(tu)出了之前的涨(zhang)幅。
但在(zai)产品升级背(bei)景下，过去20年里，公司单(dan)车均价实现了从23万元到72万元的提升，其中补(bu)贴退(tui)坡后新能源客车售价从35万元提升至82万。
2012-2016年公司经历一轮产能扩张后，不再出现大(da)量(liang)资本开支的需要。因(yin)为公司计提折旧采用的是加速折旧法，虽然13年后公司整(zheng)体(ti)折旧摊销额处于高位，但由于公司销量(liang)的增长，规(gui)模(mo)效应降(jiang)低了单(dan)车固定成本，从而使得宇通能比同行竞(jing)争对手(shou)更好地留住利润。
03
跟隔壁卷成一团的乘用车市(shi)场相比，去年宇通客车的日子(zi)要舒坦得多。
回顾过去一年的股价走势，宇通在(zai)天(tian)时（疫后需求恢复+出口新周期）、地利（行业格局(ju)稳定，宇通在(zai)大(da)中型客车份额领先）、人和（创新求变在(zai)前，未来资本开支压力小）方面都占据优势。
加上每年大(da)手(shou)笔的分红，去年公司股息(xi)率达到了11.32%，这样轻松赚钱又(you)慷慨回馈股东的公司，也就(jiu)能够理解今年市(shi)场在(zai)追(zhui)逐出海龙头，高股息(xi)企业时，宇通变成了外资的心头好了。
当然，现在(zai)宇通的股价涨(zhang)幅已经足够大(da)，在(zai)很多之前的支撑因(yin)素都逐渐得到了预期兑现，目前估值(zhi)已难(nan)说低估，所(suo)以如果投资者关注(zhu)的话，需要注(zhu)意把握后续波动风险。