近期(qi)以来，A股市场情绪持续低迷，一大批机构常(chang)年垂青的大消费赛(sai)道核心龙头股价(jia)惨遭腰斩。
化妆品细分赛(sai)道亦是如此(ci)，华(hua)熙生物、贝泰妮均较2021年历史高峰回撤超过80%，均创下上市以来新(xin)低，而化妆品巨头珀莱(lai)雅(ya)的股价(jia)较为抗跌(die)一点，现价(jia)较2023年高位(wei)回撤幅度20%左(zuo)右，且在今年2月初以来累计(ji)反弹超30%。不过近段时间珀莱(lai)雅(ya)的股价(jia)已(yi)连(lian)续数日出现阴跌(die)，累计(ji)跌(die)了近12%。
这个机构长期(qi)较为坚定(ding)看好的消费大白(bai)马，也要到了考验时刻吗？
01
客观(guan)来讲，珀莱(lai)雅(ya)都是长期(qi)以来内(nei)外资机构稳稳拿在手的核心票之一，比如北向资金对珀莱(lai)雅(ya)早的持股比例长期(qi)稳健维持在占流通比例在20%左(zuo)右，最新(xin)的持股市值还有90.3亿元（远超爱美客的11.9亿元、贝泰妮的7亿元、华(hua)熙生物的3.9亿元）。
也因(yin)此(ci)，它上市表现出了较好的抗周期(qi)性(xing)，没(mei)有像其他对手那样(yang)股价(jia)疯狂过山车式的波动。而这背后最大驱动因(yin)素源(yuan)于其自身基本面的支(zhi)撑(cheng)。
从业绩来看，2017—2023年，营收和归母净利润年复合增速分别为30.7%、34.6%。其中，2020年受疫情影响导致增速有所(suo)放缓。但2021年以来，业绩增长速度越来越快。2023年以及2024年一季度，营收同比增速为37.8%、39.5%，归母净利润同比增速为41.9%、46%。
对比看，2023年中国化妆品零售(shou)增速仅5.1%。此(ci)外，几(ji)个直接竞争(zheng)对手的2023年归母净利润都出现3-5成的下跌(die)。
再看盈利能力。截止2024年一季度末(mo)，珀莱(lai)雅(ya)销售(shou)毛利率为70.11%，净利率最新(xin)为14.44%，创下2013年有财务数据披露以来新(xin)高。究其原因(yin)，主要系产品结构、销售(shou)渠(qu)道发生深刻变化。
再看净资产收益率（ROE），珀莱(lai)雅(ya)2023年为30.3%，较2018年大幅上升12个百分点。按照(zhao)杜邦分析拆(chai)分看，主要系净利率以及资产周转率均有不错(cuo)提升。
所(suo)以综合来看，珀莱(lai)雅(ya)的股价(jia)表现良(liang)好不是没(mei)有原因(yin)的。
02
最近几(ji)年，珀莱(lai)雅(ya)保持的良(liang)好成长性(xing)源(yuan)于抓到了两波大机会，实现了逆袭。
一是渠(qu)道变革带来的超级红利。
中国化妆品零售(shou)渠(qu)道经历了数次演变，经历三年疫情以及直播(bo)电商的加速驱动，当下已(yi)经形成亦线上为主、线下为辅(fu)的新(xin)市场格局了。要知道，2015年电商渠(qu)道占比仅占16%左(zuo)右，低于美妆店铺的19%、商场19%以及大卖场的30%。
珀莱(lai)雅(ya)也在2018年国内(nei)电商发展最为迅猛时便提出“三驾马车”战略，加速电子商务的发展。线上营收从当年的44%快速攀升至2023年的93%。其中，线上直营占82%，线上分销占18%。
后来伴随着抖音为首(shou)的兴趣电商崛(jue)起，珀莱(lai)雅(ya)又将线上推广资源(yuan)倾斜至淘系以外的兴趣电商平台上。最近几(ji)年，其对淘系等电商平台投放资源(yuan)仅占25%-35%，抖音、小红书、微(wei)信、微(wei)博等平台投放60-70%。其中，抖音占到后者的50%，小红书占20%—30%。
2023年，珀莱(lai)雅(ya)品牌成交(jiao)金额获抖音美妆排名第3，国货排名第2。双11活动期(qi)间，珀莱(lai)雅(ya)品牌成交(jiao)金额获抖音美妆排名第1。今年618，抖音美妆成交(jiao)额排名第1，同比提升超110%。
现在珀莱(lai)雅(ya)的官方旗舰店、官方旗舰店直播(bo)间、PROYA福利社粉丝数分别达到904万、238万、102.8万，3个官方账号粉丝总量(liang)达到1142万，远超同行。
另一方面，珀莱(lai)雅(ya)加大自播(bo)比例，有利于管控销售(shou)成本。据蝉魔方披露，抖音直播(bo)带货的直播(bo)与达播(bo)的比例从2021年的5:5调整为4:6，也要优于同行。
其次，珀莱(lai)雅(ya)的产品升级策略也做得(de)比较成功——基础套装、单一爆品、大单品，品牌调性(xing)已(yi)经从低端迈向了中高端。
在2018年及以前，珀莱(lai)雅(ya)产品比较普通，主要卖一些基础护肤的套装产品，同质(zhi)化比较严(yan)重，且价(jia)格定(ding)位(wei)较低。2019年，才开始尝试爆品策略，推出黑海盐泡泡面膜，结果卖爆了，在天(tian)猫旗舰店月销100万盒+。这一次爆品营销，让珀莱(lai)雅(ya)品牌火出圈(quan)，对公司长远经营可谓是一个标志性(xing)的重大事件。
2020年，珀莱(lai)雅(ya)借着泡泡面膜余(yu)热，大胆开启(qi)大单品战略，推出红宝石精华(hua)、双抗精华(hua)、源(yuan)力精华(hua)，定(ding)位(wei)抗衰抗皱，以不同成分、极致性(xing)价(jia)比等特点来进行差异(yi)化竞争(zheng)。
珀莱(lai)雅(ya)持续围绕(rao)大单品进行成分、包(bao)装以及功效(xiao)等方面的迭代升级，并进行价(jia)格带的扩张。比如，第一代红宝石精华(hua)为249元/30ml，双抗精华(hua)为229元/30ml。2021年5月，大单品进行迭代，红宝石价(jia)格提升至279元/30ml，涨幅为12%，双抗提升至280元/30ml，涨幅为22%。
2021年，珀莱(lai)雅(ya)将双抗精华(hua)和红宝石精华(hua)组合成为“早C晚A”概念，并最终取得(de)成功。据魔镜数据披露，2022年10月至2023年10月，“早C晚A”概念在主流电商平台的市场占有率为46.8%。
如今，红宝石精华(hua)已(yi)经升级到第三代，价(jia)格依旧为279元/30ml，双抗精华(hua)也于2024年升级至第三代。成份上，红宝石精华(hua)3.0有20%的六胜肽以及超分子的维A醇包(bao)裹技术，而雅(ya)诗兰黛的线雕精华(hua)六胜肽浓度为10%，但定(ding)价(jia)高于珀莱(lai)雅(ya)1倍以上。如此(ci)一来，这有利于珀莱(lai)雅(ya)持续取代外资品牌中高端市场份额。
这其实亦契合了当前消费降级的氛围。原来，外资美妆品牌因(yin)品牌溢价(jia)高，如今国货产品力上来了，价(jia)格还便宜得(de)多，自然也会发生美妆领域的“国产替代”。
除了纵向延伸外，大单品还可以横向延伸。珀莱(lai)雅(ya)早已(yi)经把精华(hua)类单品扩展至水乳、面霜(shuang)、眼霜(shuang)、面膜等品类上，品类矩阵形成了，驱动全系列产品销售(shou)规(gui)模的膨胀。
2023年，珀莱(lai)雅(ya)品牌的大单品销售(shou)占比超过55%。其中，双抗系列、红宝石系列增速均已(yi)翻(fan)番。由此(ci)可见，珀莱(lai)雅(ya)的大单品战略取得(de)了成功，亦是业绩保持良(liang)好增长的主要驱动力之一。
一波渠(qu)道变革红利机会，一波产品力升维机会，珀莱(lai)雅(ya)都算(suan)抓住了，一举击(ji)败上海家化成为国内(nei)美妆的“新(xin)晋一哥”。
03
目前，珀莱(lai)雅(ya)最新(xin)PE为34.17倍，处于2019年以来相对低位(wei)水平。横向对比看，该估(gu)值算(suan)是在美妆行业比较高的了，远高于贝泰妮的26.4倍、上海家化的22.9倍。
当然，估(gu)值本身高低与业绩成长性(xing)相匹配。比如，珀莱(lai)雅(ya)竞争(zheng)力更强，成长性(xing)更高，自然对应的估(gu)值倍数高一些也实属正(zheng)常(chang)。
基于业绩高增长、潜在成长空间以及外资角度看，珀莱(lai)雅(ya)后期(qi)资本表现理(li)应值得(de)期(qi)待。不过，令人不解的是，董监高却持续了多年的减(jian)持潮。
实际上，自2019年3月起，股票禁售(shou)期(qi)刚过几(ji)个月，包(bao)括创始人侯军呈、联(lian)合创始人方玉友、时任(ren)珀莱(lai)雅(ya)副总经理(li)的曹良(liang)国等在内(nei)的多位(wei)高管频繁开启(qi)减(jian)持计(ji)划。
2017年上市时，侯军呈持股36.32%，方玉友持股24.43%。经过持续多年的减(jian)持套现，截止今年一季度末(mo)，两位(wei)大股东的比例已(yi)经下降至34.46%、15.03%，两人合计(ji)大减(jian)持11.26%。其中，方玉友公布了四份减(jian)持计(ji)划，累计(ji)套现超过30亿元。
要知道，侯军呈和方玉友是珀莱(lai)雅(ya)的主要掌舵人，且二人还是亲戚关系，方玉友系侯军呈妻子方爱琴的胞弟。
除了侯家人外，属于“打工(gong)人”副总经理(li)们，比如王莉、金衍华(hua)等，在前期(qi)拿到的股权激励股份，也进行了数次减(jian)持。今年4月19日，珀莱(lai)雅(ya)发布公告(gao)称，王莉计(ji)划减(jian)持份不超过78872股，占其所(suo)持有股份的25%；金衍华(hua)计(ji)划减(jian)持不超过75940股，占其持有股份的25%。
包(bao)括外资在内(nei)的主力机构看好珀莱(lai)雅(ya)，然而董监高频繁减(jian)持套现传递负面信号，到底相信谁？