近期以来，A股市场情绪持续低(di)迷，一大批机构(gou)常年垂青的大消费赛道核心龙头股价惨遭腰斩。
化妆品细分(fen)赛道亦是如此，华熙生物(wu)、贝泰妮均较2021年历史高峰回撤超过80%，均创下上市以来新(xin)低(di)，而化妆品巨头珀莱雅的股价较为抗跌一点，现价较2023年高位回撤幅度(du)20%左右，且在今年2月初以来累计反弹(dan)超30%。不过近段时间珀莱雅的股价已(yi)连续数日出现阴跌，累计跌了(le)近12%。
这个机构(gou)长期较为坚定看好的消费大白马，也要到了(le)考验时刻吗(ma)？
01
客观(guan)来讲，珀莱雅都是长期以来内外资机构(gou)稳(wen)稳(wen)拿(na)在手的核心票之一，比如北向资金(jin)对珀莱雅早的持股比例长期稳(wen)健维持在占流通比例在20%左右，最(zui)新(xin)的持股市值还有90.3亿(yi)元（远超爱美客的11.9亿(yi)元、贝泰妮的7亿(yi)元、华熙生物(wu)的3.9亿(yi)元）。
也因此，它上市表现出了(le)较好的抗周期性(xing)，没有像其他对手那样股价疯狂过山(shan)车式的波动。而这背后最(zui)大驱(qu)动因素源于其自身基本(ben)面的支撑。
从(cong)业绩来看，2017—2023年，营收和归母净利润年复合增速分(fen)别为30.7%、34.6%。其中(zhong)，2020年受疫情影响导致增速有所放缓。但2021年以来，业绩增长速度(du)越来越快。2023年以及2024年一季度(du)，营收同比增速为37.8%、39.5%，归母净利润同比增速为41.9%、46%。
对比看，2023年中(zhong)国化妆品零售增速仅(jin)5.1%。此外，几个直(zhi)接竞争对手的2023年归母净利润都出现3-5成的下跌。
再(zai)看盈利能力。截止2024年一季度(du)末，珀莱雅销(xiao)售毛利率为70.11%，净利率最(zui)新(xin)为14.44%，创下2013年有财务数据(ju)披露以来新(xin)高。究其原因，主要系产品结构(gou)、销(xiao)售渠(qu)道发生深刻变化。
再(zai)看净资产收益率（ROE），珀莱雅2023年为30.3%，较2018年大幅上升12个百分(fen)点。按照杜(du)邦分(fen)析拆分(fen)看，主要系净利率以及资产周转(zhuan)率均有不错提升。
所以综合来看，珀莱雅的股价表现良好不是没有原因的。
02
最(zui)近几年，珀莱雅保持的良好成长性(xing)源于抓到了(le)两波大机会，实现了(le)逆袭(xi)。
一是渠(qu)道变革带来的超级红利。
中(zhong)国化妆品零售渠(qu)道经历了(le)数次演变，经历三年疫情以及直(zhi)播(bo)电商的加速驱(qu)动，当下已(yi)经形成亦线上为主、线下为辅的新(xin)市场格局了(le)。要知道，2015年电商渠(qu)道占比仅(jin)占16%左右，低(di)于美妆店铺(pu)的19%、商场19%以及大卖场的30%。
珀莱雅也在2018年国内电商发展最(zui)为迅猛时便提出“三驾马车”战略，加速电子商务的发展。线上营收从(cong)当年的44%快速攀升至2023年的93%。其中(zhong)，线上直(zhi)营占82%，线上分(fen)销(xiao)占18%。
后来伴(ban)随着抖音为首的兴趣电商崛起，珀莱雅又将线上推(tui)广资源倾斜至淘系以外的兴趣电商平台上。最(zui)近几年，其对淘系等电商平台投放资源仅(jin)占25%-35%，抖音、小红书、微信、微博等平台投放60-70%。其中(zhong)，抖音占到后者的50%，小红书占20%—30%。
2023年，珀莱雅品牌成交金(jin)额获抖音美妆排名第3，国货排名第2。双(shuang)11活动期间，珀莱雅品牌成交金(jin)额获抖音美妆排名第1。今年618，抖音美妆成交额排名第1，同比提升超110%。
现在珀莱雅的官(guan)方旗舰店、官(guan)方旗舰店直(zhi)播(bo)间、PROYA福利社粉丝数分(fen)别达(da)到904万(wan)、238万(wan)、102.8万(wan)，3个官(guan)方账号(hao)粉丝总量达(da)到1142万(wan)，远超同行。
另一方面，珀莱雅加大自播(bo)比例，有利于管控(kong)销(xiao)售成本(ben)。据(ju)蝉魔方披露，抖音直(zhi)播(bo)带货的直(zhi)播(bo)与达(da)播(bo)的比例从(cong)2021年的5:5调整(zheng)为4:6，也要优于同行。
其次，珀莱雅的产品升级策略也做得比较成功——基础套装(zhuang)、单一爆(bao)品、大单品，品牌调性(xing)已(yi)经从(cong)低(di)端迈向了(le)中(zhong)高端。
在2018年及以前，珀莱雅产品比较普通，主要卖一些(xie)基础护(hu)肤的套装(zhuang)产品，同质化比较严重，且价格定位较低(di)。2019年，才开始尝试爆(bao)品策略，推(tui)出黑海盐泡泡面膜，结果(guo)卖爆(bao)了(le)，在天(tian)猫旗舰店月销(xiao)100万(wan)盒+。这一次爆(bao)品营销(xiao)，让珀莱雅品牌火出圈，对公司长远经营可谓是一个标志性(xing)的重大事件。
2020年，珀莱雅借着泡泡面膜余热，大胆开启大单品战略，推(tui)出红宝石精华、双(shuang)抗精华、源力精华，定位抗衰抗皱，以不同成分(fen)、极致性(xing)价比等特点来进(jin)行差异化竞争。
珀莱雅持续围绕大单品进(jin)行成分(fen)、包装(zhuang)以及功效等方面的迭代升级，并进(jin)行价格带的扩张。比如，第一代红宝石精华为249元/30ml，双(shuang)抗精华为229元/30ml。2021年5月，大单品进(jin)行迭代，红宝石价格提升至279元/30ml，涨幅为12%，双(shuang)抗提升至280元/30ml，涨幅为22%。
2021年，珀莱雅将双(shuang)抗精华和红宝石精华组合成为“早C晚A”概念，并最(zui)终取得成功。据(ju)魔镜数据(ju)披露，2022年10月至2023年10月，“早C晚A”概念在主流电商平台的市场占有率为46.8%。
如今，红宝石精华已(yi)经升级到第三代，价格依旧为279元/30ml，双(shuang)抗精华也于2024年升级至第三代。成份上，红宝石精华3.0有20%的六(liu)胜肽以及超分(fen)子的维A醇包裹(guo)技术，而雅诗兰黛的线雕精华六(liu)胜肽浓(nong)度(du)为10%，但定价高于珀莱雅1倍以上。如此一来，这有利于珀莱雅持续取代外资品牌中(zhong)高端市场份额。
这其实亦契合了(le)当前消费降级的氛围。原来，外资美妆品牌因品牌溢(yi)价高，如今国货产品力上来了(le)，价格还便宜得多，自然也会发生美妆领域的“国产替代”。
除了(le)纵向延伸外，大单品还可以横向延伸。珀莱雅早已(yi)经把(ba)精华类(lei)单品扩展至水乳、面霜、眼霜、面膜等品类(lei)上，品类(lei)矩阵(zhen)形成了(le)，驱(qu)动全系列产品销(xiao)售规模(mo)的膨胀。
2023年，珀莱雅品牌的大单品销(xiao)售占比超过55%。其中(zhong)，双(shuang)抗系列、红宝石系列增速均已(yi)翻番。由(you)此可见，珀莱雅的大单品战略取得了(le)成功，亦是业绩保持良好增长的主要驱(qu)动力之一。
一波渠(qu)道变革红利机会，一波产品力升维机会，珀莱雅都算(suan)抓住了(le)，一举击败上海家化成为国内美妆的“新(xin)晋一哥”。
03
目前，珀莱雅最(zui)新(xin)PE为34.17倍，处于2019年以来相对低(di)位水平。横向对比看，该估值算(suan)是在美妆行业比较高的了(le)，远高于贝泰妮的26.4倍、上海家化的22.9倍。
当然，估值本(ben)身高低(di)与业绩成长性(xing)相匹配(pei)。比如，珀莱雅竞争力更强，成长性(xing)更高，自然对应(ying)的估值倍数高一些(xie)也实属正常。
基于业绩高增长、潜在成长空间以及外资角度(du)看，珀莱雅后期资本(ben)表现理应(ying)值得期待。不过，令人不解的是，董监高却持续了(le)多年的减持潮。
实际上，自2019年3月起，股票禁售期刚(gang)过几个月，包括创始人侯军呈、联合创始人方玉友(you)、时任珀莱雅副总经理的曹(cao)良国等在内的多位高管频繁开启减持计划。
2017年上市时，侯军呈持股36.32%，方玉友(you)持股24.43%。经过持续多年的减持套现，截止今年一季度(du)末，两位大股东的比例已(yi)经下降至34.46%、15.03%，两人合计大减持11.26%。其中(zhong)，方玉友(you)公布了(le)四份减持计划，累计套现超过30亿(yi)元。
要知道，侯军呈和方玉友(you)是珀莱雅的主要掌舵人，且二(er)人还是亲戚关系，方玉友(you)系侯军呈妻子方爱琴的胞弟。
除了(le)侯家人外，属于“打工人”副总经理们(men)，比如王莉、金(jin)衍华等，在前期拿(na)到的股权激励股份，也进(jin)行了(le)数次减持。今年4月19日，珀莱雅发布公告称，王莉计划减持份不超过78872股，占其所持有股份的25%；金(jin)衍华计划减持不超过75940股，占其持有股份的25%。
包括外资在内的主力机构(gou)看好珀莱雅，然而董监高频繁减持套现传递负面信号(hao)，到底(di)相信谁？