作(zuo)者：王宗耀
本刊编辑部：慧翰股(gu)份顺利拿到证监会注(zhu)册批文(wen)，意味着其距离正式(shi)上市发行之日已经不远。请介绍(shao)一下，这是一家怎样的公司？
木槿：慧翰股(gu)份是一家致力于为智能汽车(che)及产业物联网(wang)客户提供智能网(wang)联解(jie)决方案的科技服务商，主要从事车(che)联网(wang)智能终端、物联网(wang)智能模组(zu)的研发、生产和销(xiao)售，同时为客户提供软件和技术服务。
在车(che)联网(wang)领域，慧翰股(gu)份专注(zhu)于汽车(che)电子电气架(jia)构升级(ji)以及汽车(che)产业数字化转型，与智能汽车(che)产业领先的整车(che)厂商及其一级(ji)供应商建立了长期(qi)稳定的合作(zuo)关系。公司为上汽集(ji)团、奇瑞汽车(che)、吉利汽车(che)、比亚(ya)迪、长城汽车(che)、广汽集(ji)团、理想汽车(che)、蔚来汽车(che)、宁德时代、德赛西威、电装天、安波(bo)福(fu)等(deng)多(duo)家大型自(zi)主品(pin)牌(pai)整车(che)厂商和产业链龙头企业提供车(che)联网(wang)智能终端、物联网(wang)智能模组(zu)和解(jie)决方案，目(mu)前为上述客户的一级(ji)供应商。同时，公司的智能模组(zu)还搭载在大众汽车(che)、丰田汽车(che)、通用汽车(che)、长城汽车(che)等(deng)国(guo)内外知名品(pin)牌(pai)的车(che)型上。
在其他产业物联网(wang)领域，物联网(wang)智能模组(zu)产品(pin)应用于工业级(ji)物联网(wang)市场，公司为Microchip、Sierra和Cerence等(deng)全球(qiu)知名物联网(wang)解(jie)决方案供应商提供智能模组(zu)及智能单元。
本刊编辑部：基本面看起(qi)来还不错啊！
木槿：是的。报告期(qi)内（2021年-2023年），慧翰股(gu)份主营业务收入的增速分别达到了57.28%、39.9%和40.35%。具体(ti)来看，其车(che)联网(wang)智能终端、物联网(wang)智能模组(zu)和软件及服务三类业务中，车(che)联网(wang)智能终端的收入占比在不断提高，2023年已经接近(jin)8成，而其他两项的占比合计2成多(duo)，其中，物联网(wang)智能模组(zu)的收入占比从2021年的接近(jin)3成降低到2023年的不足2成。
在核心产品(pin)方面，eCall 终端的收入贡献度(du)明显提升，由2021年8.39%提升至2023年37.38%，2022年和2023年的收入增速分别达到248.42%和151.11%；车(che)联网(wang) TBOX的收入贡献度(du)出现下降，由2021年的56.88%下降到2023年的41.14%，收入增速由2022年的33.07%下滑至2023年的6.72%。
本刊编辑部：是什么(me)原因推动慧翰股(gu)份的营收持续(xu)增长？
木槿：慧翰股(gu)份收入的快速增长与我(wo)国(guo)汽车(che)工业近(jin)年来的快速发展息息相关。根据(ju)中国(guo)汽车(che)工业协会统计，2021 年、2022 年和2023 年，我(wo)国(guo)自(zi)主品(pin)牌(pai)乘用车(che)的销(xiao)量(liang)分别为954.3万辆(liang)、1176.6万辆(liang)和1459.6万辆(liang)，占中国(guo)乘用车(che)市场的份额分别为44.4%、49.9%和56.0%。自(zi)主品(pin)牌(pai)乘用车(che)正处于由高速增长转向高质量(liang)发展的关键时期(qi)，主要整车(che)厂均将智能化、网(wang)联化、电动化作(zuo)为战略发展方向，这些有利的一面为慧翰股(gu)份提供了很好的市场前景和发展空间。
此(ci)外，乘用车(che)智能化、网(wang)联化的发展驱(qu)动TBOX需求增加，带动慧翰股(gu)份车(che)联网(wang)TBOX的销(xiao)量(liang)增长。根据(ju)高工智能汽车(che)研究(jiu)院数据(ju)统计，2021年-2023 年中国(guo)市场（不含(han)进出口） 乘用车(che)前装标配车(che)联网(wang)功能的上险量(liang)分别为1189.28万辆(liang)、1338.46万辆(liang)和 1653.69万辆(liang)，前装搭载率分别为58.31%、67.15%和78.31%。从慧翰股(gu)份披露的向主要客户销(xiao)售的车(che)联网(wang)TBOX的数据(ju)来看，2022年，其对重要客户的销(xiao)量(liang)均有不错增长。进入2023年后，慧翰股(gu)份对第(di)一大客户上汽集(ji)团的销(xiao)售量(liang)虽(sui)然略有减少，但对奇瑞汽车(che)和吉利汽车(che)的销(xiao)量(liang)却有一定的增长。
eCall方面，目(mu)前，欧盟、欧亚(ya)经济联盟、印度(du)、阿联酋等(deng)国(guo)家和组(zu)织均要求标配新一代eCall 终端。根据(ju)中国(guo)汽车(che)工业协会统计，2021年-2023 年，乘用车(che)出口分别为161.4万辆(liang)、252.9万辆(liang)和414.0万辆(liang)，2023 年我(wo)国(guo)汽车(che)出口跃(yue)居全球(qiu)第(di)一。受自(zi)主品(pin)牌(pai)乘用车(che)出口增长的拉动，慧翰股(gu)份的eCall终端对主要客户上汽集(ji)团、奇瑞汽车(che)的销(xiao)量(liang)大幅增加，同时长城汽车(che)也采用慧翰股(gu)份eCall终端，带动了eCall终端收入的增长。
根据(ju)佐思(si)汽研披露数据(ju)，2023 年中国(guo)乘用车(che)TBOX 装配量(liang)为1642.7万辆(liang)，而慧翰股(gu)份自(zi)己测算，其车(che)联网(wang)TBOX 在中国(guo)乘用车(che)市场的占有率为5.59%，在自(zi)主品(pin)牌(pai)乘用车(che)市场的占有率为8.78%。
附表 向主要客户销(xiao)售的eCall终端的情(qing)况
(单位：万个)
来源：招股(gu)书
本刊编辑部：慧翰股(gu)份的营收方面已经表现不错了，那么(me)其盈利能力呢？
木槿：盈利能力同样不错。2021年至2023年，慧翰股(gu)份实(shi)现扣除非经常性损益后归属于母公司股(gu)东的净利润分别为5838.27万元、8333.04万元和12382.96万元，复合增长率为45.64%。2024年1-3 月，实(shi)现扣除非经常性损益后归属于母公司股(gu)东的净利润为3076.09万元，同比增长28.80%。慧翰股(gu)份根据(ju)已实(shi)现的经营业绩、目(mu)前的订单情(qing)况、经营状(zhuang)况以及市场环境预计，2024年上半年的经营业绩将实(shi)现大幅增长。
本刊编辑部：既然慧翰股(gu)份的营收和盈利能力表现都(dou)不错，可为何其毛利率在持续(xu)下行，2021年至2023年为30.14%、27.97%和27.02%。
木槿：不能简(jian)单看这一数据(ju)变化，需要根据(ju)慧翰股(gu)份的具体(ti)业务来讨论。
慧翰股(gu)份的主营业务主要分为车(che)联网(wang)智能终端和物联网(wang)智能模组(zu)，其中在车(che)联网(wang)智能终端方面，其2021年至2023年的毛利率分别为25.85%、26.85%和25.67%，整体(ti)相对稳定，只有2023年有所下降，背(bei)后的原因是公司调整了部分产品(pin)销(xiao)售价格：2020年至2023年，车(che)联网(wang)智能终端产品(pin)的平均销(xiao)售价格分别为400.92元/个、412.93元/个和445.95元/个。 “主要系受乘用车(che)出口大幅增长的影响，单价较高的 eCall 终端产品(pin)销(xiao)售占比上升。”
在物联网(wang)智能模组(zu)方面，2021年至2023年的毛利率分别为32.01%、26.97%和25.22%，下行比较明显，原因是慧翰股(gu)份多(duo)功能模组(zu)中毛利率较低的产品(pin)订单逐(zhu)步放量(liang)。
需要指出的是，慧翰股(gu)份虽(sui)然毛利率在下行，但其净利率却在2021年至2023年持续(xu)上行，分别达到了14.03%、14.76%、15.69%，表现要好过同行业可比公司。譬如在同一时间段，德赛西威的销(xiao)售净利率分别为8.69%、7.84%、7.04%，经纬恒润分别为4.48%、5.83%、-4.64%，鸿泉物联分别为6.53%、-45.61%、-17.58%。
本刊编辑部：产能利用率如何，募(mu)集(ji)资金会投向哪些项目(mu)？
木槿：从披露的数据(ju)来看，慧翰股(gu)份的产能利用率并不高，其中，其最核心业务车(che)联网(wang)智能终端在报告期(qi)内的产能利用率分别为52.79%、64.86%和63.74%，产能利用有所不足，且最后一期(qi)的利用率还有所下降。物联网(wang)智能模组(zu)的产能利用率分别为61.72%、65.87%和86.24%，最后一期(qi)产能利用率有所提高，但距离饱(bao)和也尚有一段距离。
慧翰股(gu)份招股(gu)书披露的内容(rong)显示，其募(mu)集(ji)资金项目(mu)主要有3个：一个是投资2.41亿元的智能汽车(che)安全系统研发及产业化项目(mu)，一个是投资2.1亿元的5G 车(che)联网(wang) TBOX 研发及产业化项目(mu)，还有一个是投资2.62亿元的研发中心建设(she)项目(mu)。3个项目(mu)共计募(mu)资7.13亿元。
本刊编辑部：慧翰股(gu)份的估值大约是多(duo)少？
木槿：慧翰股(gu)份隶属“计算机、通信(xin)和其他电子设(she)备制造业”，该行业2024年发行了10只新股(gu)，其中发行市盈率最高的是上海合晶(jing)，为42.05倍(bei)；发行市盈率最低的为星宸科技，为15.34倍(bei)。10只新股(gu)的平均发行市盈率为28.61倍(bei)。参考行业28.61倍(bei)的平均发行市盈率匡算，慧翰股(gu)份的估值约为35亿元。
本刊编辑部：上市后，慧翰股(gu)份估值变化会受哪些因素影响？
木槿：影响估值的因素有很多(duo)，既有核心产品(pin)是否具有竞争力，也有行业景气度(du)高低，同时也有市场资金喜好问题等(deng)。就慧翰股(gu)份而言(yan)，其核心产品(pin)是否具有竞争力很关键。
目(mu)前来看，TBOX并非只有慧翰股(gu)份一家在生产，国(guo)内的竞争对手并不少，比如德赛西威（002920.SZ）的智能驾(jia)驶产品(pin)便包(bao)括TBOX、全自(zi)动泊车(che)系统、驾(jia)驶员监测系统、自(zi)动驾(jia)驶域控(kong)制器等(deng)产品(pin)；经纬恒润（688326.SH）的智能网(wang)联电子产品(pin)也包(bao)括TBOX和网(wang)关等(deng)；商用车(che)智能网(wang)联设(she)备供应商鸿泉物联（688288.SH）也有TBOX产品(pin)，主要用于商用车(che)的前装和后装市场。而除了上市公司外，华为也在2019 年成立智能汽车(che)解(jie)决方案业务单元，其在智能网(wang)联领域提供的产品(pin)主要包(bao)括5G+C-V2X 车(che)载通信(xin)模组(zu)、TBOX、车(che)载网(wang)关、车(che)联网(wang)云平台(tai)等(deng)。
显然，强(qiang)大竞争对手的存(cun)在让(rang)慧翰股(gu)份颇感压力，其在招股(gu)书中表示：“若发行人无法紧贴行业发展趋(qu)势，准确把握技术升级(ji)和产品(pin)迭代方向，不能提供优于整车(che)厂或其他公司的产品(pin)和方案，整车(che)厂可能改为完全自(zi)研生产或者向其他公司采购相关产品(pin)，发行人可能面临市场空间萎缩或竞争加剧、产品(pin)及技术被替代的风险…… 如果未来公司主要客户因汽车(che)市场波(bo)动、政(zheng)策调整、自(zi)身经营状(zhuang)况发生重大不利变化，减少对公司产品(pin)的采购，将对公司经营业绩产生不利影响。”