投(tou)资小红书-第200期
过面尘土、伤痕累累，但我们(men)依(yi)然且必须相信时
近期上证指(zhi)数再(zai)回3000点，投(tou)资者如何(he)才能做到淡定持股？
巴菲特提供过一个可资借鉴的样本：1999年初(chu)，伯克(ke)希(xi)尔哈撒韦的股价是80300美元(yuan)，到了2009年7月，却只有44820美元(yuan)，从表面上看十年深度套牢44%。但巴菲特对股价的长时间大幅度波动并不感到压力，因为在这十年间股价虽然下跌(die)了一半(ban)，伯克(ke)希(xi)尔的年度净利润(run)却十年增长了1.8倍。
股价下跌(die)一半(ban)，盈利却增长了一倍多(duo)，估值相比顶峰(feng)时期便宜了近70%——巴菲特在千禧之后十年的遭遇与A股投(tou)资者当前的境遇极为相近。是看重令人沮丧(sang)的股价，还是看重令人振奋的估值和组合中企业的盈利能力？巴菲特笃定选(xuan)择了后者。
当前的A股市况中，投(tou)资者如果(guo)看看过去四年盈利近乎翻倍的企业、估值打了七折还要多(duo)的价格，远超国债利率的股息率，蜂拥抢购低收益率资产的外(wai)围资金，就会(hui)变得更从容淡定。
正如巴菲特所说：“像做企业一样做投(tou)资，这样的投(tou)资是最(zui)明智的。这是关于投(tou)资的最(zui)重要的一句话。”每(mei)当你看着市场先生，每(mei)当你怀疑市场先生知道的比你多(duo)时，你就已经失去了独立思考的能力，这就需要一种过滤噪音的校正标准。
被指(zhi)数掩盖的投(tou)资真相
在过去3年多(duo)的时间中，指(zhi)数大跌(die)超过20%，部分白马股甚至(zhi)出现“腰斩”。在铺天盖地的舆论面前，投(tou)资者很容易将目光锁定在指(zhi)数点位上。如果(guo)以指(zhi)数作为衡量标准，投(tou)资者难免感到迷茫焦虑，但如果(guo)以上市公(gong)司的盈利能力、股息收益率和估值水平作为评价标准，则投(tou)资者会(hui)得出另(ling)一种结论。
以消费行业的青岛啤酒为例，该公(gong)司的股价自2021年2月至(zhi)今下行约30%，但它的年度盈利却上行了一倍。青岛啤酒2019年的年度归母净利润(run)是22亿元(yuan)，2023年的年度归母净利润(run)为42亿元(yuan)；2021年2月，青岛啤酒的滚动估值为58倍，当前为20倍，估值便宜了近70%。从近12个月的股息率来看，该公(gong)司当前股息率为2.7%，而在2021年高(gao)点对应的股息率仅为0.56%。
以建筑材料行业的中国巨石为例，该公(gong)司股价自2021年2月至(zhi)今下行约50%，但它的年度盈利水平却上升(sheng)了25%。中国巨石2020年的年度归母净利润(run)为24亿元(yuan)，2023年的年度归母净利润(run)为30亿元(yuan)；2021年2月中国巨石的滚动市盈率为52倍，当前仅为17倍，估值便宜了近70%。从近12个月的股息率来看，该公(gong)司当前股息率为2.7%，而在2021年高(gao)点对应的股息率仅为0.7%。
以金融行业的招商银行来看，该公(gong)司股价自2021年2月至(zhi)今下行约30%，但它的年度盈利水平却上升(sheng)了50%。招商银行2019年的年度归母净利润(run)为973亿元(yuan)，2023年的年度归母净利润(run)为1466亿元(yuan)；2021年2月招商银行的滚动市盈率为14倍，当前仅为5.8倍，估值便宜了近60%。从近12个月的股息率来看，该公(gong)司当前股息率为5%，而在2021年高(gao)点对应的股息率为2%。
事实上，长达(da)四五年横(heng)盘甚至(zhi)不断下跌(die)的股价，富有韧性的顽强上升(sheng)的业绩与极低的估值往往成就了中长期强劲的投(tou)资业绩。
彼得林奇1995年1月在媒体上公(gong)开推荐了强生公(gong)司和辉瑞公(gong)司的股票，他的理由是：“这两只股票在最(zui)近五年的走势(shi)相对低迷，在过去三四年的时间中，强生公(gong)司收益大幅上升(sheng)，但股价却在横(heng)向盘整。辉瑞公(gong)司也像强生公(gong)司一样，净现金充足，两家公(gong)司资产负债表非常漂亮(liang)。”在随后的7年时间中，强生公(gong)司上涨了6倍。
股价长期盘整，估值大幅下降而业绩不断攀升(sheng)的龙头公(gong)司值得关注。尽管(guan)人们(men)在不同的时期都有各种各样的担忧，但这些拥有悠久历史的企业之所以能走到今天，本身就说明了它们(men)经受住了历史的考验，它们(men)的业务和业绩表现相对稳定。过去上百年，可口可乐和菲利普·莫里斯公(gong)司的股价都在顽强上行，一家护城河宽广的公(gong)司很难改变其成色，而市场悲观(guan)估值便宜时往往意味着买入机会(hui)。
伯克(ke)希(xi)尔的股价当前为每(mei)股约62万美元(yuan)，相比1999年高(gao)点又(you)上涨了近7倍，这意味2000年初(chu)十年的深幅回撤其实并无实质意义，巴菲特并没有在这期间卖出一股伯克(ke)希(xi)尔的股票。正如格雷(lei)厄姆所说，几乎很少有人看到，一位真正的投(tou)资者会(hui)被迫出售自己的股份，他本可以以独立和超然的态度来看待(dai)股市波动，甚至(zhi)利用股价波动来展现自己贱买贵卖，但如果(guo)投(tou)资者因为盲目跟风(feng)或过度担忧的话，他就是不当地把自己的基本优势(shi)转变成基本劣势(shi)。
多(duo)看看企业的盈利与估值
如果(guo)将A股所有上市公(gong)司视为一个整体，那么这家大企业2006年的归母净利润(run)为3330亿元(yuan)。为了使数据具有可比性，在剔除2007年后上市的公(gong)司，这家企业在2023年的归母净利润(run)接近2万亿元(yuan)。当前尽管(guan)大盘仍在3000点，但上市公(gong)司的归母净利润(run)增加了5倍，这两次(ci)3000点所对应的投(tou)资价值截然不同。
当前的估值相比首次(ci)攀上3000点时打了7折。在第一次(ci)上证指(zhi)数攀上3000点时，上证指(zhi)数的整体估值为43倍，中证500指(zhi)数的整体估值更是在60倍以上。而在当前，上证指(zhi)数的整体估值为13倍，中证500指(zhi)数的整体估值为20倍。
以估值来看，当前上证指(zhi)数对应的潜在年化收益率为7.7%，远高(gao)于当前的十年期国债收益率；而在首次(ci)攀上3000点时，大盘潜在的年化收益率仅为2.3%，远低于当时的十年期国债收益率。
“从某(mou)种意义上说，我们(men)就是在管(guan)理自己的企业，就像巴菲特管(guan)理伯克(ke)希(xi)尔一样。在未来几周、几个月和几年里，我们(men)的进步(bu)和成绩将不以波动的股价来衡量，而是以我们(men)持有的企业的经济回报来衡量，这才是最(zui)重要的，而如过山车般不断变化的股价并不重要。”正如一位资深投(tou)资者所说。
以贵州茅台为例，2020年该公(gong)司的归母净利润(run)为467亿元(yuan)，而2023年该公(gong)司的归母净利润(run)为747亿元(yuan)，三年时间增长了60%，但该公(gong)司股价在过去三年多(duo)的时间里却下行了40%，估值更是便宜了70%。
对于身处一个新玩家不再(zai)有能力进入的行业，出厂价与零售价之间存在着近2倍空间，具有跟随通胀进行定价能力，且国际(ji)化尚未开始的公(gong)司，期待(dai)公(gong)司业绩大幅变脸并不现实。如果(guo)三年多(duo)之前，投(tou)资者跟随核心资产风(feng)不假(jia)思索地买入，那么现在最(zui)不应该慌不择路地卖出，多(duo)看看具体企业盈利和估值，投(tou)资者就会(hui)在风(feng)雨飘摇之中找(zhao)到投(tou)资之锚。
真正的投(tou)资者属于企业驱动型投(tou)资者，不需要股价告诉他们(men)是赢还是输，投(tou)资组合中企业稳定上升(sheng)的盈利能力会(hui)告诉他们(men)投(tou)资是走在正确的道路上。
（本文所涉及的上市公(gong)司仅为举例用，请勿据此入市）
责编(bian)：战术恒
校对：廖胜超