基于全球(qiu)股市生态(tai)的观察，我们可以根据投资/融资市场与政策/市场是(shi)否(fou)存在偏(pian)好，使(shi)得(de)不同股市呈现不同的生态(tai)特征：
1、融资市+政策无明显引导 or 市场无明显偏(pian)好：多数行业的多数公司，例如在新兴(xing)市场；
2、融资市+政策明显引导 or 市场明显偏(pian)好：少数行业的多数公司；
3、投资市+政策无明显引导 or 市场无明显偏(pian)好：多数行业的少数公司，例如欧洲市场；
4、投资市+政策明显引导 or 市场存在明显偏(pian)好：少数行业的少数公司，例如美股市场。
1、融资市+政策无明显引导 or 市场无明显偏(pian)好：多数行业的多数公司，例如在新兴(xing)市场；
2、融资市+政策明显引导 or 市场明显偏(pian)好：少数行业的多数公司；
3、投资市+政策无明显引导 or 市场无明显偏(pian)好：多数行业的少数公司，例如欧洲市场；
4、投资市+政策明显引导 or 市场存在明显偏(pian)好：少数行业的少数公司，例如美股市场。
当前A股投资生态(tai)下(xia)，我们要(yao)认清到底是(shi)属于以上哪(na)种情形。在这种环境下(xia)，对于投资有(you)三大重(zhong)要(yao)变化：1、坚定主(zhu)线，适当降低换手率是(shi)更(geng)好的选择；2、以重(zhong)返大盘(pan)股为代表的价值派抱团将(jiang)进(jin)一步凸(tu)显，抱团方向将(jiang)成为主(zhu)线方向；3、被动式投资，尤其是(shi)权益ETF是(shi)最具潜力的发展导向与明确的增量资金来源。
第一、在目前换手越低，收(shou)益越高的投资环境中，意味(wei)着：少做多看，坚定主(zhu)线才是(shi)更(geng)好的选择。通过我们的测算，全年收(shou)益在全年双边四倍(bei)换手率是(shi)一个重(zhong)要(yao)参(can)考阈值，控制在四倍(bei)以下(xia)容易形成稳(wen)定持续超额。具体(ti)而言：
1、对于投资而言，我们将(jiang)近五年平均换手率最高的20%和最低的20%分别划分为高换手率主(zhu)动型基金和低换手率主(zhu)动型基金，并通过计算两组基金2019年至今(jin)的日收(shou)益率（按组内基金的日净值变动的算术(shu)平均值计算）得(de)到两组基金的净值时间序列。不难发现，高换手率基金2019年至今(jin)是(shi)跑输偏(pian)股混合(he)型基金指数的，而低换手率基金相对偏(pian)股混合(he)型基金指数的优势在2022年以来变得(de)更(geng)加明显。
2、对于个股而言，将(jiang)全部A股按照2019年至今(jin)的日均换手率从低到高分为10组，从各组均值看，第1组的日均换手率仅(jin)为0.7%，前三组的日均换手率不到2%，而第10组的日均换手率超过10%。分组后统(tong)计各组股票2019年至今(jin)的累计涨跌幅并取算术(shu)平均。不难发现，对于个股而言，近年来依然满足个股换手率越低，收(shou)益越高的特征。
第二，目前价值派主(zhu)导定价的抱团很难在下(xia)半年瓦解。历史复盘(pan)，我们发现A股市场主(zhu)导资金的抱团周期大致为3年左右(you)。从2019-2021年是(shi)公募价值成长派的主(zhu)导周期，最终催生出“茅指数”；从2021年到2023年是(shi)量化私募资金的主(zhu)导周期，最终催生出“微(wei)盘(pan)股指数”，大致主(zhu)导定价周期为三年。在此，我们注意到公募绝对收(shou)益价值派资金的崛起始于2022年年中，至今(jin)已持续约两年。同时，2023年至今(jin)保险(xian)资金持续入场，目前中证红利指数股息率在5%左右(you)，较十年期国债收(shou)益率依然具备吸引力。考虑到平均周期为三年，我们认为价值派资金的集中持股现象才2年，很难在今(jin)年下(xia)半年瓦解。
这种以绝对收(shou)益价值派资金的定价趋势何时会被终结：1、以房(fang)地产(chan)软着陆为前提，国内彻底告别通胀低迷的状态(tai)，定价叙事(shi)终结日本化倾向；2、以引发一场声势浩大的消费革(ge)命为标志，海外以AI为代表的科技生产(chan)力明确迎来大爆发。
在绝对收(shou)益价值派的配(pei)置偏(pian)好下(xia)：估值不贵（PE低于30倍(bei)，PB低于1.5倍(bei)）且基本面(mian)持续向上（ROE中枢能够实现稳(wen)定上移(yi)，与中长期增速更(geng)相关）的大盘(pan)领(ling)域或将(jiang)是(shi)核心方向：高股息+出海链+部分资源股。
本文内容有(you)删减，本文作者：林荣雄（S1450520010001）、邹卓青(qing)，来源：林荣雄策略会客厅，原文标题《不可不察：投资生态(tai)真变了》
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